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隆基绿能(601012)

投资要点

事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年营收1290.0亿元，同增60.0%；归母净利148.1亿元，同增63.0%；2022Q4营收419.6亿元，同增72.0%，环增14.6%；归母净利38.4亿元，同增150.7%，环降14.7%。2022年毛利率15.38%，同比-4.5pct，2022Q4毛利率13.9%，同比-3.8pct，环比-0.2pct。2023Q1营收283.2亿元，同增52.4%，环降32.5%；归母净利36.4亿元，同增36.55%，环降5.2%。2023Q1毛利率为17.9%，同降3.4pct，环增4.05pct。2023Q1业绩略低于市场预期。

23Q1硅片盈利承压、23Q2将迎量利双升。2022年公司硅片出货85GW，同增21%，其中2022Q4出货23GW，环比持平略增，单瓦净利约7分/W。2022年组件出货约46.7GW，同增21%，其中2022Q4出货约14GW，同增20%/环增8%；组件净利0.15元/W，其中美国出货400MW，单瓦净利5毛带动盈利提升。2023Q1硅片出货约24GW，受低价订单影响，我们测算单瓦盈利约5分/W，我们预计2023Q2将修复至1毛/W+；2023Q1组件出货约12.5GW，受益在手高价订单，我们测算单瓦净利约0.18元/W，盈利稳定提升，2023Q2随行业排产提升，我们预计出货将达16~18GW。全年看，我们预计公司硅片出货130GW，同增50%+；组件出货80GW+，同增70%+。

研发投入持续加大、新技术放量在即。2022年研发投入71.4亿，营收占比5.5%，自主研发HJT转换效率创世界纪录26.8%，HPBC量产效率超25%。HPBC技术我们预计2023H1将形成西咸29GW+泰州4GW产能，2023全年出货20-25GW，针对高端分布式市场，溢价约3美分。鄂尔多斯30GWTOPCon针对地面电站市场，我们预计2023Q3开始投产，到年底超20GW产能。同时，公司在西咸投建年产100GW切片及50GW电池项目，我们预计将于2024Q3首线投产，2025年底达产。我们预计2023年底硅片-电池-组件产能将达190GW/110GW/130GW，产能持续扩张，规模优势将持续显现。

在手订单高企，经营性现金流净额创新高：公司2023Q1合同负债156亿，同增73%，随硅料逐步投产降价，组件业务持续受益。2022年公司经营性现金流净额243.7亿元，创历史新高，造血能力持续加强。

盈利预测与投资评级：基于光伏行业竞争加剧，我们略微下调公司2023-2024年盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利润185/228/276亿元（前值为191/230亿元)，同比+25%/+23%/+21%。基于公司光伏一体化组件龙头地位，我们给予公司2023年20xPE，目标价48.8元，维持“买入”评级。

风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。